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造紙行業(yè)正面臨一場極不尋常的周期性背離。2025年1-10月的經(jīng)營數(shù)據(jù)顯示，行業(yè)整體營收同比下降2.4%，創(chuàng)下年內(nèi)最低迷水平，似乎預示著周期仍在谷底徘徊。然而，同期累計利潤降幅卻持續(xù)加速收窄至-11.7%，創(chuàng)下年內(nèi)最高修復值，甚至在10月份實現(xiàn)了 3.51% 的單月利潤率峰值。
營收疲軟筑底，利潤逆勢修復的信號，表明行業(yè)已進入深度結(jié)構(gòu)性調(diào)整期。這并非源于市場需求總量的大幅反彈，而是龍頭企業(yè)成功駕馭了“成本優(yōu)化”和“結(jié)構(gòu)性提價”的復雜組合拳，實現(xiàn)了噸利潤的強勁改善。
本篇文章將解析這種反常背離背后的驅(qū)動邏輯：在傳統(tǒng)紙種萎縮、新增產(chǎn)能集中等結(jié)構(gòu)性壓力下，中國造紙業(yè)如何通過供給側(cè)優(yōu)化、成本剪刀差以及對包裝紙、特種紙等景氣賽道的聚焦，加速實現(xiàn)盈利能力的修復，為行業(yè)邁向下一輪利潤周期奠定基礎。
首先是營收指標。1-10月累計營收同比下降2.4%，該降幅是年內(nèi)累計同比降幅的最低點（即負增長最嚴重的水平），表明行業(yè)整體營收仍處于周期低谷的壓力之下。
傳統(tǒng)紙種需求萎縮：行業(yè)整體營收的疲軟，主要歸因于文化用紙和傳統(tǒng)紙種市場的持續(xù)收縮。雙膠紙產(chǎn)量在1-10月同比下滑10%，印證了數(shù)字化沖擊帶來的剛性需求下降，拉低了行業(yè)營收總盤。
成本高企削弱競爭力：在今年的大部分時間里，廢紙、能源、化工輔料等綜合運營成本持續(xù)攀升，部分紙種如白卡紙，10月估算日度毛利率甚至為-5%，導致企業(yè)盈利困難，無法通過價格戰(zhàn)提升營收，加速了低效產(chǎn)能的出清。
第四季度旺季效應滯后：營收數(shù)據(jù)截止10月，而提價潮和下游旺季需求回暖的全部效應主要集中在10月尾聲至12月。因此，1-10月的營收數(shù)據(jù)仍反映的是周期底部壓力。
與營收負增長形成鮮明對比的是，累計利潤同比降幅從7月的-21.90%持續(xù)加速收窄至10月的-11.70%，創(chuàng)下了今年累計降幅的最高修復水平，并且自7月份以來，持續(xù)收窄，從-21.9%，到-18.8%，到-15.6%，再到-11.7%。
這種反常的背離，并非源于營收增長，而是成本端優(yōu)化和結(jié)構(gòu)性提價成功驅(qū)動下的盈利修復信號，標志著行業(yè)正在加速實現(xiàn)內(nèi)部結(jié)構(gòu)優(yōu)化。
尤其值得關注的是，9月份單月利潤高達41.9億元，營收為1209.9億元，計算得出單月利潤率約為3.46%，而10月份單月利潤為40.9億元，營收為1164.1億元，計算得出單月利潤約為3.51%，創(chuàng)造了2025年以來的全年月度利潤率最高水平，反映出噸利潤的強勁改善。
這一修復邏輯核心在于成本端的緩解和結(jié)構(gòu)性提價機制的成功落地，共同實現(xiàn)了噸利潤的提升。
1. 成本端支撐優(yōu)化：利潤修復的“先發(fā)”優(yōu)勢
利潤降幅的收窄先于營收全面回暖，主要得益于成本端的優(yōu)化，即成本降幅大于售價降幅（尤其在漿紙系），緩解了企業(yè)前期面臨的壓力：
漿價穩(wěn)降優(yōu)化結(jié)構(gòu)：紙漿市場呈現(xiàn)“庫存去化 + 價格穩(wěn)降”特征。紙漿期貨收盤價均值下降118.4元/噸，有效降低了漿紙系企業(yè)的原料成本。這為文化紙、白卡紙等產(chǎn)品在提價的同時，提供了額外的利潤空間。
廢紙價格穩(wěn)定支撐：廢紙系原料（廢黃板紙）在提價潮中雖有上漲，截至11月28日，價格為1,906元/噸，但漲幅主要由國廢原料端帶動，后有再生紙漿進口補充原料供應，緩解了持續(xù)大幅上漲的壓力，使紙企成本預期更趨穩(wěn)定。
噸利潤改善預期：這種成本與售價的剪刀差，支持了“看好25第四季度噸利潤改善表現(xiàn)”的判斷，尤其對于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較好的企業(yè)（如自制纖維的高端牛卡）預期改善空間更大。
2. 龍頭協(xié)同提價：結(jié)構(gòu)性盈利的成功傳導
在成本緩解的同時，由龍頭企業(yè)高度協(xié)同主導的調(diào)價動作，成功將提價紅利轉(zhuǎn)化為利潤：
包裝紙利潤彈性：數(shù)據(jù)顯示，箱板瓦楞紙等包裝用紙（如瓦楞紙、牛卡紙）漲幅較為溫和，普遍在50元/噸左右，但因下游紙板企業(yè)滿產(chǎn)運行、價格傳導機制完全打通，確保了噸利潤的穩(wěn)定落地，箱板紙、瓦楞紙價同比分別上漲257元/噸、494元/噸。
文化紙的成本對沖：盡管文化紙基本面脆弱，但其單噸漲幅最高（達200元/噸）。這種大幅“挺價”行為是在對沖持續(xù)上漲的原材料與運營成本，有效保障了其單噸盈利，并對單月利潤的抬升起到了關鍵作用。
白卡紙的矛盾修復：白卡紙雖然面臨產(chǎn)能集中導致的供需矛盾 和負毛利率的困境，但在提價潮中，終端價格仍同步走強，且價格上調(diào)幅度達到50-200元/噸。這表明在行業(yè)龍頭協(xié)同“挺價”下，即使是最困難的紙種，也通過提價和成本改善獲得了初步的利潤修復。
營收下降與利潤修復的背離，清晰地勾勒出造紙行業(yè)“冷熱不均”的現(xiàn)狀和未來的結(jié)構(gòu)性方向。行業(yè)正在加速向“綠色化、高效化”轉(zhuǎn)型。營收的持續(xù)負增長（-2.40%）迫使低效產(chǎn)能逐步出清，同時龍頭企業(yè)配合基地停產(chǎn)檢修，導致部分紙種供應收緊。這不僅體現(xiàn)在箱板瓦楞紙領域，也體現(xiàn)在白板紙因供應收縮（紙企檢修、產(chǎn)能分流）而下月漲價預期強烈。行業(yè)供給側(cè)格局正在通過市場和龍頭調(diào)控得到優(yōu)化。
行業(yè)正在向“高端化、環(huán)保化”轉(zhuǎn)型。未來盈利能力將更加依賴企業(yè)對產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整。包裝用紙和特種紙保持強勁增長，成為新的增長極。其中，電商物流的爆發(fā)式增長推動包裝紙需求激增，而醫(yī)療、食品等行業(yè)的安全標準提升則催生了高端特種紙市場。
傳統(tǒng)紙種如雙銅紙受數(shù)字化沖擊需求持續(xù)萎縮，且由于新增供給集中（如玖龍投產(chǎn)130萬噸；晨鳴年中后陸續(xù)復產(chǎn)），判斷2026年行業(yè)價格及噸利潤有明顯壓力。這種冷熱不均的分化決定了行業(yè)修復的結(jié)構(gòu)性特征。
轉(zhuǎn)型不僅是產(chǎn)品高端化，也是環(huán)保化。企業(yè)積極拓展再生紙漿進口渠道，構(gòu)建循環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈，契合“雙碳”戰(zhàn)略。華南地區(qū)紙企調(diào)整產(chǎn)能結(jié)構(gòu)，推動產(chǎn)品向高需求品類傾斜，促使行業(yè)向“綠色化、高效化”轉(zhuǎn)型趨勢明確。
綜上所述，行業(yè)在1-10月面臨的營收下降是周期低谷的慣性體現(xiàn)，而利潤降幅的加速收窄（-11.70%）和高位單月利潤率（約3.51%）的出現(xiàn)，則清晰地表明造紙行業(yè)通過成本端優(yōu)化和結(jié)構(gòu)性提價，成功實現(xiàn)了噸利潤的修復，為行業(yè)加速邁向新的利潤周期奠定基礎。